素有“豬茅”之稱的養豬行業龍頭牧原股份10日讓投資者驚出一身冷汗。

　　1月10日，牧原股份盤中大幅跳水，一度跌超8%，最終收盤跌4.97%，股價來到36.73元/股，最新市值2007億元。

　　“牧原股份9日披露了新增借款大幅增加的信息，市場對于公司的現金流狀況比較擔心，本輪養豬行業下行周期比較長，即便是行業龍頭這種壓力也不會小。”上海一位長期關注養殖行業的私募人士對券商中國記者表示。

　　不過，牧原股份今天在深交所互動平臺回應稱，公司與2023年9月30日相比，2023年四季度新增借款數不到20億元，是為滿足業務需要。公司當前現金流安全穩定，各項業務經營情況正常。公司采取穩健的資金管理措施，從經營活動、投資活動、融資活動等方面，結合生豬價格、原糧價格等市場因素，規劃資金收支，保證高質量穩定發展。

　　牧原股份股價跳水

　　1月8日，牧原股份開盤以后股價持續走低，到中午十一點半前，一度跌至低點的35.25元每股，跌幅高達8.64%。

　　消息面上，9日晚間牧原股份發布公告，公司截至2022年年末凈資產為880.7億元，借款余額為592.95億元。截至2023年12月31日（未經審計），公司借款余額為779.98億元，較2022年年末增加187.03億元，占2022年年末凈資產的21.24%。

　　公司表示，上述新增借款用于滿足公司業務發展需要，公司經營狀況穩健、各項業務經營情況正常。上述新增借款對公司償債能力無重大不利影響。

　　“現在養殖行業最大的問題就是現金流，因為這輪豬周期豬價下跌的時間和幅度遠遠超過市場預期，很多投資人擔心上市公司的現金流無法支撐到周期反轉。”前述私募人士表示。

　　國海證券近期的研究報告指出，2022年，上市生豬養殖企業籌資活動凈現金流由正轉負。2023年前三季度，籌資活動產生的現金凈流出26.3億元。從現金變動的角度來看，2021—2023年三季度，在A股上市的11家上市生豬養殖企業現金及現金等價物累計減少40.3億元。其中，2023年前三季度現金累計減少31.6億元。生豬養殖企業普遍面臨現金減少的壓力。隨著有息負債規模快速攀升，企業承擔的償債壓力也越來越大。2017—2022年，償付利息支付的現金從18.8億元增加至95.7億元，年復合增速高達38.4%。

　　不僅需要償還債務利息，生豬養殖企業還要履行本金償付義務。2017—2022年，這11家生豬養殖企業償還債務支付的現金從168.0億元增長至1473.2億元，年復合增速高達54.4%。

　　牧原股份可能也意識到了市場的擔憂，公司10日午后在深交所互動平臺也回應稱，與2023年9月30日相比，公司2023年四季度新增借款數不到20億元，是為滿足業務需要。公司當前現金流安全穩定，各項業務經營情況正常。公司采取穩健的資金管理措施，從經營活動、投資活動、融資活動等方面，結合生豬價格、原糧價格等市場因素，規劃資金收支，保證高質量穩定發展。

　　牧原股份的股價在下午開盤后也有所回升，收盤時股價來到36.73元/股，跌4.97%。

　　養豬行業壓力增大

　　牧原股份在去年也有一次令投資者印象深刻的大跌。在去年9月底10月中旬的10個交易日里，牧原股份股價從40塊錢跌到了30元出頭每股，短期跌幅高達30%。其中，10月19日更是大跌超過8%。不過，公司股價隨后不久就收復了失地。

　　“豬茅”股價頻頻大起大落，背后是整個行業的脆弱和投資者的悲觀。養豬行業具有明顯的周期性，行業從業者和投資者都把押注周期當作賺錢的法寶。

　　山西證券統計，2006年以來，我國生豬行業經歷了4輪豬周期。第一輪周期是2006年5月—2010年3月，周期時長46個月；第二輪周期是2010年3月—2015年3月，周期時長60個月；第三輪周期為2015年3月—2019年2月，周期時長47個月。前3輪周期的持續時間均在46個月以上。第四輪周期，始于2019年2月，已經持續了58個月，目前正處于筑底階段。當前這輪周期的持續時間大概率會超過2010—2015那輪周期，成為2006年以來時間最長的一輪豬周期。

　　在2015年的那一輪周期中，環保政策收緊疊加非洲豬瘟流行，中小養殖戶被大量出清，豬價攀上歷史高位，牧原股份也正是在那一輪周期中憑借成本優勢大舉擴張，奠定了行業龍頭地位，公司股價在此期間也取得了數十倍的漲幅，成為當之無愧的“豬茅”。

　　不過，也就是非洲豬瘟開始，市場關注到了在養豬行業在歷史性大周期中瘋狂的賺錢能力，大量資本開始涌入養殖行業，行業產能瘋狂擴張。

　　國海證券指出，2017—2021年，主要上市生豬養殖企業籌資活動產生的現金流連續5年保持凈流入的狀態，累計凈流入資金高達1870.6億元。2022年，上市豬企籌資活動產生的現金結束了連續5年的凈流入。在資本的加持下，行業沉淀了大量的固定資產。2017—2022年，在A股上市的11家生豬養殖企業固定資產賬面價值從468.2億元迅速攀升至2225.7億元，年復合增速高達36.6%；在建工程賬面價值從97.9億元增加至424.4億元，年復合增速達到34.1%。固定資產擴張的同時，上市養殖企業負債增長也非常明顯。這11家企業平均資產負債率從40.4%上升至70.9%；有息負債率從20.4%提高至47.4%。2023年，資產負債率和有息負債率又進一步提升至76.6%和51.2%。這輪規模擴張本質上是快速上杠桿的過程，并且出現了資產和負債期限結構的不匹配即短期負債融通非流動資產。

　　毫無疑問，資金涌入使得龍頭的去產能步伐變得緩慢。2022年我國生豬出欄達7億頭，年末生豬存欄達4.5億頭，供給已恢復至非洲豬瘟前。農業部官方數據統計，2023年1—10月，能繁母豬累計去化4.1%。西南證券測算，到2023年11月末，全國能繁母豬存欄量為4158萬頭，為4100萬頭正常保有量的101.4%。考慮到生產效率提升明顯等因素，生豬產能仍略高于合理水平。

　　與供給相對應，豬肉價格在大量供給的背景下跌跌不休。根據牧原股份發布的2023年12月份生豬銷售簡報，公司2023年12月份銷售生豬663.1萬頭，其中商品豬657.8萬頭，仔豬3.6萬頭，種豬1.7萬頭，銷售收入103.19億元。2023年12月份，公司商品豬價格相比2023 年11月份有所下降，商品豬銷售均價13.42元/公斤，比2023年11月份下降2.04%。

　　牧原股份代表了行業的整體情況，2023年全年的豬價已經回落至非洲豬瘟前的水準，絕大部分公司難以盈利。有業界人士認為，今年或是2014年以來，首個行業全年總體虧損的年份。

　　“等不來的豬周期，熬不住的投資者。”前述私募人士這樣感慨。

　　不過，不少機構反而認為持續的低迷背后蘊藏了更多的機會。華泰證券指出，母豬產能去化趨勢有望加深，母豬存欄降幅擴大之外，母豬去化主體或由散戶進一步擴散至成本劣勢的規模豬場。部分龍頭豬企積極轉讓資產/股權來融資、飼料數據的連續下滑及部分龍頭豬企的2024年出欄計劃下調或側面驗證這一趨勢。周期拐點或在2024年顯現。預計當前板塊估值仍在低位、板塊安全邊際高，股價拐點或領先于豬價拐點出現，建議積極布局養殖板塊。

　　“當前生豬板塊PB估值處于2018年以來相對低位，巨星農牧、華統股份及牧原股份、溫氏股份等優質標的持續推動成本下降，競爭優勢提升。去化邏輯強化加持下板塊配置價值顯現再迎布局良機。”開源證券在研究報告中表示。